7月12日，人民銀行公布了上半年金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)。其中，6月末社會融資規(guī)模存量395.11萬億元，同比增長8.1%。6月末人民幣各項貸款余額250.85萬億元，同比增長8.8%。

這一數(shù)據(jù)也與今年以來金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)整體趨勢基本一致。對于如何理解今年以來總量指標(biāo)增速的放緩，市場有多種解讀。在筆者看來，淡化總量、重視質(zhì)效是大勢所趨。

首先，貨幣信貸增速放緩不意味著經(jīng)濟(jì)走弱。有市場研究表明，2015年前，我國狹義貨幣(M1)與工業(yè)增加值增速的同期相關(guān)系數(shù)接近50%，但2015年后降至15%。隨著近年來貨幣供應(yīng)量、社會融資規(guī)模、人民幣貸款等金融總量的持續(xù)高增長，金融總量增長對GDP的邊際帶動效應(yīng)趨于下降。簡單觀察金融總量增速，已經(jīng)不能全面、真實地反映金融支持實體經(jīng)濟(jì)的成效。從國際經(jīng)驗來看，歐美發(fā)達(dá)國家歷史上也存在多個時期，貨幣供應(yīng)量與實體經(jīng)濟(jì)活動的變動方向不一致。例如，20世紀(jì)八九十年代，美國M2增速持續(xù)震蕩，從約5%下行至接近零，但同期實際GDP增速整體保持5%左右;歐元區(qū)M3增速也在2023年多月出現(xiàn)負(fù)值，但其經(jīng)濟(jì)活動仍總體呈恢復(fù)、擴(kuò)張態(tài)勢。

其次，盤活存量對金融支持實體經(jīng)濟(jì)的意義更大。新增貸款不能反映信貸對實體經(jīng)濟(jì)的支持全貌，存量貸款也同樣發(fā)揮了重要作用。 從支持實體經(jīng)濟(jì)的效果看，貸款到期收回后可以騰挪新的額度投向其他高效領(lǐng)域;轉(zhuǎn)讓和核銷的不良貸款也沒有消失，仍然在實體經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮作用。更重要的是，通過將貸款從低效領(lǐng)域騰挪出來投向金融五篇大文章等重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，能夠提高資金使用效率，更好支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

再次，一味追求金融總量增長難度較大，還可能產(chǎn)生資金空轉(zhuǎn)等“副作用”。當(dāng)前，我國的社會融資規(guī)模、M2余額已分別突破390萬億元、300萬億元，人民幣貸款余額也超過了250萬億元，存量金融資源都處于高位，要保持新增量高速增長難度越來越大。尤其是在有效需求不足的背景下，繼續(xù)要求作為社會融資規(guī)模主要組成部分的貸款總量高速增長并不現(xiàn)實，一味求量反而可能加劇資金空轉(zhuǎn)等各種虛增問題。在“規(guī)模情結(jié)”影響下，企業(yè)行為出現(xiàn)變異，“脫離主業(yè)搞金融”的情況較為突出。另外，此前一些地方政府和金融機(jī)構(gòu)存在利用存貸款“沖時點”的現(xiàn)象，反而助長了企業(yè)的資金空轉(zhuǎn)和銀行之間的惡性競爭，對經(jīng)濟(jì)發(fā)展也沒有實際效益。

最后，貨幣供應(yīng)量的可測性、可控性及與實體經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性均有減弱。從可測性看，金融創(chuàng)新迅速發(fā)展，傳統(tǒng)貨幣層次間的流動性差異逐漸被模糊，不同貨幣層次間轉(zhuǎn)化的速度加快，狹義貨幣和廣義貨幣的定義和統(tǒng)計面臨挑戰(zhàn)。從可控性看，移動支付等金融科技發(fā)展使央行投放現(xiàn)金的途徑和數(shù)量不斷變化，測算現(xiàn)金需求量難度上升;銀行存款隨時隨地向非銀機(jī)構(gòu)的類貨幣產(chǎn)品分流，削弱了央行控制基礎(chǔ)貨幣的能力;新金融業(yè)態(tài)發(fā)展也增大了貨幣乘數(shù)的波動性。從與實體經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性看，貨幣供應(yīng)量增速高或低不能準(zhǔn)確反映實體經(jīng)濟(jì)的真實需求。當(dāng)前，隨著房地產(chǎn)等重資產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整，對增量資金的需求顯著減少;高技術(shù)制造業(yè)、輕資產(chǎn)服務(wù)業(yè)在經(jīng)濟(jì)增長中的貢獻(xiàn)度不斷提升，但對信貸資源的依賴度并不高。

當(dāng)貨幣信貸增長已由供給約束轉(zhuǎn)為需求約束時，如果把關(guān)注的重點繼續(xù)放在數(shù)量的增長上甚至存在“規(guī)模情結(jié)”，顯然有悖經(jīng)濟(jì)運行規(guī)律，需要逐步淡化對金融總量指標(biāo)的關(guān)注，把金融總量更多作為觀測性、參考性、預(yù)期性的指標(biāo)，更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用。

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